“衣食住行”，簡單的幾個字概括著大消費領(lǐng)域最重要的組成部分，也被視為具有防御性和穩(wěn)定增長性，最值得長期布局投資的賽道之一。一方面，品類的剛需高頻決定市場規(guī)模之大，天花板之高，另一方面，直接對應(yīng)中國內(nèi)需潛力，擴內(nèi)需長期戰(zhàn)略下必將誕生一批強大的消費品企業(yè)。
拿居于首位的“衣”來說，中國服裝領(lǐng)域長期有市場沒“大牌”，運動領(lǐng)域有耐克、阿迪達(dá)斯，時尚領(lǐng)域有ZARA、優(yōu)衣庫等掌握，但到2021年出現(xiàn)重大轉(zhuǎn)折點。這一年，運動領(lǐng)域率先打破穩(wěn)定格局，安踏集團的市場份額正式超越阿迪達(dá)斯中國。并且驚喜的是，著眼于時尚領(lǐng)域，很多跡象表明中國服裝產(chǎn)業(yè)早前的薄弱環(huán)節(jié)——時尚體系正在加強，包括在2022年北京冬奧會上，能夠充分感受到服裝方面的時尚氣息。
市場角度下，資本也已經(jīng)在運動領(lǐng)域先行，2021年港股運動服飾板塊繼續(xù)跑贏整體市場，并領(lǐng)先于“衣食住行”；其中，具有α屬性的細(xì)分賽道龍頭如特步國際，更逆勢實現(xiàn)倍式增長。
那么，或許我們可以得出一些結(jié)論：從當(dāng)下看未來，品牌服飾領(lǐng)域具有誕生更多大市值企業(yè)的可能。特別是時尚領(lǐng)域，伴隨中國服裝產(chǎn)業(yè)補齊“短板”將催生成長紅利，且不存在絕對龍頭而具有更多發(fā)展可能；更準(zhǔn)確來說，有機會造就類似于運動服飾龍頭，同樣兼具高β與高α屬性，即行業(yè)景氣、增長確定性強的細(xì)分賽道龍頭。
以時尚男裝品類見長，與安踏集團底層發(fā)展邏輯有所相近的慕尚集團（1817.HK）則或許正是這樣的高潛力者。
結(jié)合剛剛公布的最新業(yè)績來看，慕尚集團2021年實現(xiàn)收入26.952億元；毛利為13.729億元，同比增長8.4%；毛利率由2020年的42.8%大幅增至49.3%，超越疫情前水平；現(xiàn)金儲備持續(xù)充裕，報告期末的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物約6.77億元，財務(wù)負(fù)債率僅35%，優(yōu)于行業(yè)平均。此外，慕尚集團雖仍陷虧損，但同比上年已大幅收窄近70%，重回升軌的時間表逐漸清晰。
看似普通的數(shù)字背后，慕尚集團自身改革紅利見效，經(jīng)營質(zhì)量整體改善，呈“困境反轉(zhuǎn)”勢頭，這也是當(dāng)前市場高度重視的一類機會。
下面，也具體來聊聊上述論點背后，存在著怎樣的深層次邏輯，該如何理解？
1、賽道為王
品牌服飾領(lǐng)域，首先賽道為王。例如運動服飾行業(yè)，是典型的功能性消費品類，更容易形成技術(shù)壁壘、品牌壁壘，削弱市面上的同質(zhì)化競爭，以超高的行業(yè)集中度和廣闊的市場規(guī)模，孵化大市值企業(yè)。
除此之外，女裝、男裝、童裝幾大子行業(yè)中，男裝的行業(yè)特性或許是最接近運動服飾的，男性相較于女性更注重消費決策高效性，男裝品牌知名度更高的公司受益明顯。2021年，男裝市場已經(jīng)呈現(xiàn)分化趨勢，龍頭企業(yè)的盈利能力顯著增強，這也是為什么能夠看到，慕尚集團的毛利率水平超越疫情前，居于歷史第二高水平。
并且，中國男裝市場規(guī)模穩(wěn)步增長，根據(jù)歐睿預(yù)測，2025年這一數(shù)字將達(dá)到6570億元。隨著新中產(chǎn)階級與Z世代年輕群體的崛起，男性服裝消費不再停留在基礎(chǔ)款，而向著年輕化、時尚化發(fā)展，時尚男裝市場有望持續(xù)較快成長；市場格局暫未固化，到2020年CR10約20.4%，更易培育規(guī)模較大的龍頭企業(yè)。
（歐睿，東吳證券研究所）
由此，時尚男裝存在市場規(guī)模與行業(yè)集中度穩(wěn)步雙升的行業(yè)性機會，慕尚集團主業(yè)挖掘價值可觀。
慕尚集團核心品牌GXG是第一批深入中國時尚男裝市場的品牌，市場地位領(lǐng)先，自2010年雙11期間GXG一戰(zhàn)成名，久居男裝品類全網(wǎng)銷量第一；2020年推出全新輕簡男裝品牌mode commuter，迅速搶占消費者心智。并且，慕尚集團已在男裝優(yōu)勢品類上向童裝品類縱深發(fā)展，逐漸形成新增長極。
2021年而言，GXG實現(xiàn)收入21.51億元、毛利10.94億元，均同比穩(wěn)健增長，其中毛利增幅達(dá)16%；mode commuter銷售迅速放量，收入達(dá)2303.9萬元，同比2020年增超10倍，二者的毛利率分別為50.9%、48.0%，為集團品牌矩陣的前兩名。gxg.kids方面，實現(xiàn)收入1.80億元、毛利0.85億元，期內(nèi)同比略降，但盈利能力及市場競爭力有所提升，毛利率同比大增4.4個百分點至47.1%，后續(xù)發(fā)展值得進(jìn)一步觀察。
（來源：公司財報）
2、領(lǐng)先基因
作為中國品牌服飾領(lǐng)域的“一哥”，安踏集團提供不錯的發(fā)展范本，而在底層發(fā)展邏輯上慕尚集團與之不乏相似之處。
其一，卡位高潛力賽道，多品牌多品類經(jīng)營。
關(guān)于這一點，上文已經(jīng)明確。同時，從整個行業(yè)的角度來看，2021年消費需求疲軟、復(fù)蘇受阻，服裝消費整體偏弱，多品牌多品類經(jīng)營的企業(yè)顯著業(yè)績韌性更強。
其二，數(shù)字化驅(qū)動。
一方面，作為港股新零售男裝上市第一股，慕尚集團2018年的線上滲透率即達(dá)到36%，位居同年中國時尚男裝市場第一；GXG“線上而生”，天然擁有濃厚的電商基因，也得益于此，慕尚集團較早沉淀大規(guī)模的用戶數(shù)據(jù)，形成高質(zhì)量數(shù)據(jù)資產(chǎn)，積蓄精準(zhǔn)開發(fā)與營銷潛力。
另一方面，慕尚集團積極借力，賦能業(yè)務(wù)流程而提升經(jīng)營效率，例如，2020年5月與微盟（2013.HK）達(dá)成合作，實現(xiàn)從研發(fā)、供給、銷售到消費者反饋全產(chǎn)業(yè)鏈的數(shù)字化；2021年末，與深耕電商領(lǐng)域的影刀RPA達(dá)成戰(zhàn)略合作，進(jìn)一步推進(jìn)全價值鏈的自動化。
更直觀來看，在線上促銷收縮策略的背景下，慕尚集團2021年全年線上渠道收入達(dá)到11.59億元，占集團總收入的比例高達(dá)43%，數(shù)字化驅(qū)動的基本盤可見一斑。
其三，擁有持續(xù)渠道拓展空間。
慕尚集團同樣重視渠道改革，且精準(zhǔn)把握關(guān)鍵節(jié)點。2018年下半年，GXG開啟形象升級戰(zhàn)略，于線下打造綜合生活館；2019年下半年，慕尚集團陸續(xù)關(guān)閉表現(xiàn)欠佳或虧損的線下門店，強化線上渠道的業(yè)務(wù)主導(dǎo)方向，進(jìn)一步角逐線上紅利，同時開設(shè)首家新零售體驗店，將線下門店優(yōu)化為提升品牌形象、客戶體驗及向線上引流的渠道，即發(fā)力OMO模式（線上線下一體化）。
數(shù)字化深入滲透之前，渠道的紅利在于線上，2020年疫情以來零售企業(yè)紛紛選擇數(shù)字化轉(zhuǎn)型，線上精準(zhǔn)紅利進(jìn)一步削弱，渠道紅利又“重返”線下，即OMO模式，慕尚集團的渠道布局實際上提早于這兩個關(guān)鍵節(jié)點。
也得益于此，慕尚集團的線上線下一體化模式更快走向成熟，2021年其再次主動調(diào)整布局，開始降低為線上渠道提供的折扣率，轉(zhuǎn)換新的競爭方式，但依托于線下渠道的店效全面提升，特別是自營渠道，集團毛利、毛利率仍大幅提升。換句話說，在渠道改革中慕尚集團逐漸強化渠道調(diào)控力，形成相互補足而削弱單一渠道風(fēng)險。
進(jìn)一步來看，報告期內(nèi)，慕尚集團自營店增加14家，而合營店、經(jīng)銷店分別減少25家、87家，而毛利對應(yīng)為5.85億元、0.70億元、2.16億元，自營店的毛利率高達(dá)69%，同比高基礎(chǔ)上增長2.6個百分點。
（來源：公司財報）
可以說，慕尚集團通過持續(xù)拓展渠道，包括線上渠道的廣度，以及線下渠道“縮小盤子”轉(zhuǎn)而縱深發(fā)展，提升店效，不斷催生自身改革紅利。同時，其渠道拓展空仍足，隨著線上新興渠道的銷售放量，以及線下自營渠道的占比提升，逐漸“DTC”改變收入成本結(jié)構(gòu)并更深入觸達(dá)消費者,還將釋放更多成長潛力。
3、市場“敏感度”
此外，慕尚集團還具有一類值得重視的核心能力，筆者總結(jié)為高市場“敏感度”。
時尚領(lǐng)域不是沒有爆火的品牌，但缺少的是長紅的品牌，例如美特斯邦威，在80后眼中穿美邦就代表了時尚，而美特斯邦威、艾格、拉夏貝爾，那些年我們穿過的品牌接二連三地“倒下”了……
失敗的原因都大同小異，最核心的在于他們逐漸抓不住時尚的脈搏，沒有較高的市場“敏感度”。相比之下，同時期國際品牌ZARA、HM等一周上新兩三個爆款，迅速搶占年輕消費者的心智。
更具體的，市場“敏感度”取決于產(chǎn)品理念，以及供應(yīng)鏈能力兩個維度。
GXG發(fā)展至今，基于持續(xù)的全方位年輕化改造，始終和年輕群體在一起，并被年輕群體認(rèn)可稱之為“最懂年輕人的品牌”。
產(chǎn)品創(chuàng)造上，GXG一方面特別擅長運用IP，包括與潮玩盲盒泡泡瑪特、國內(nèi)著名動漫《一人之下》、馬來西亞著名插畫師藝術(shù)家花臂老王，以及最近攜手Off-White設(shè)計師Paola等推出聯(lián)名系列。從年開始，GXG還推出了X Lab產(chǎn)品創(chuàng)新計劃、GXG青年羽絨制造局、羊毛有線公司等在內(nèi)的全新自有IP，盡顯長期經(jīng)營理念；另一方面積極融合黑科技，不斷推出黑科技功能系列，例如冰氧吧T恤與休閑褲、運動速干T恤、“青年羽絨制造局”2.0系列單品……
（來源：公司官博）
同時，慕尚集團已經(jīng)實現(xiàn)與上游供應(yīng)商的聯(lián)動，其柔性供應(yīng)鏈基本可以做到7-30天“快反”，比部分快時尚品牌的成衣、上架速度更快，配合高質(zhì)量數(shù)據(jù)資產(chǎn)支持產(chǎn)品的“以需定產(chǎn)”，并在應(yīng)鏈管理上逐步建立了線上云端庫存共享及分配系統(tǒng)，完成產(chǎn)品生命周期管理系統(tǒng)構(gòu)建，繼續(xù)增強供應(yīng)鏈靈活度。
最新財報中，慕尚集團亦表示將進(jìn)一步優(yōu)化領(lǐng)先的供應(yīng)鏈網(wǎng)絡(luò)，提升客服能力，并利用所得款優(yōu)先對現(xiàn)有倉庫進(jìn)行智能設(shè)施升級及軟件升級。
這些也決定，GXG的年輕化是可持續(xù)的，慕尚集團改革紅利的釋放亦將延續(xù)。同時考慮到，僅男裝主業(yè)即蘊藏可觀挖掘價值，隨著慕尚集團經(jīng)營質(zhì)量進(jìn)一步改善，以及在業(yè)務(wù)優(yōu)勢上向外拓展，大概率將重返升軌道，其依然是當(dāng)前市場中最有望成為下一個兼具高β與高α屬性的細(xì)分賽道龍頭之一。
關(guān)鍵詞： 毛利率近50％慕尚集團（1817 HK）開啟困境反轉(zhuǎn)
